Dow Jones – główny indeks nowojorskiej giełdy – jednego dnia stracił ponad 500 punktów. To był największy jednorazowy spadek od czasu ataku terrorystów na WTC.
Szukając winnych, główną uwagę zwrócono na wiadomości z Chin i na wypowiedź Alana Greenspana. Na giełdzie w Szanghaju, w odpowiedzi na pogłoski, że rząd chiński ma zamiar ograniczyć spekulacje giełdowe, notowania spadły o blisko 9 proc. Jednocześnie Alan Greenspan, były szef Urzędu Rezerw Federalnych USA, tym razem otwartym tekstem wyraził niepokój o kondycję amerykańskiej gospodarki. W tle tych dwóch wydarzeń majaczyły obawy o stan amerykańskiego rynku nieruchomości, a zwłaszcza o sytuację na rynku pożyczek tzw. sub-prime (czyli kredytu hipotecznego dla ryzykownego pożyczkobiorcy – klienta o niejasnej wiarygodności kredytowej).
O tym, że następny wstrząs w amerykańskich finansach będzie wywołany przez niefrasobliwość i pazerność graczy na rynku nieruchomości, mówi się od dość dawna. Dopiero teraz pojawiły się jednak liczne dowody, że spora jego część już tkwi w głębokim kryzysie. Zdaniem części analityków sytuacja zaczyna przypominać to, co działo się dokładnie siedem lat temu na rynku firm technologicznych i później, gdy kraj zalała fala korporacyjnych skandali. Tak jak wówczas jednym z wątpliwych bohaterów sagi stał się potężny Enron, tak dziś jest nim na razie mało znana, ale bardzo agresywna New Century Financial, firma specjalizująca się w pożyczkach hipotecznych dla kredytobiorców o wątpliwej kondycji finansowej.
Tylko w 2006 r. udzieliła ona blisko 60 mld dol. pożyczek hipotecznych takim właśnie klientom. Na nią przypadła niemal jedna dziesiąta tego rynku. Działała z rozmachem i fanfarami: bankiety dla pracowników na jachtach na Bahama albo na stacji kolejowej w Barcelonie, kursy prowadzenia Porsche dla najlepszych sprzedawców, sponsorowanie bardzo popularnych, więc drogich wyścigów samochodowych Nascar. Ponieważ New Century nie ma żadnych depozytariuszy, pożyczki finansowała pożyczając od możnych tego świata. Takich na przykład, jak wielki bank inwestycyjny Morgan Stanley, któremu New Century jest winien 2,5 mld dol.
1 marca br. analityk giełdowy firmy Bear Stearns, innego wielkiego banku inwestycyjnego, napisał pochlebny raport na temat New Century Financial. Oceniał, że wprawdzie wielu pożyczkobiorców przestało spłacać długi i notowania firmy spadły z 52 dol. za akcję w maju 2006 r. do 15 dol. w końcu lutego br., ale nie ma powodu do paniki. Jego zdaniem akcje nie powinny spaść poniżej 10 dol. Kilka dni później były warte półtora dolara. 13 marca zawieszono ich obrót giełdowy, a rząd federalny rozpoczął śledztwo.
Fannie i Freddie
Żeby lepiej zrozumieć, co się stało, cofnijmy się na chwilę w przeszłość. Gdy Ameryka zaczęła się wygrzebywać z Wielkiej Depresji lat 30., w 1938 r. rząd Franklina D. Roosevelta, świadom pobudzającej roli budownictwa mieszkaniowego w gospodarce, aby ułatwić przeciętnemu obywatelowi zakup nieruchomości, a jednocześnie zachęcić pożyczkodawców, zrewolucjonizował rynek hipoteczny. Powołał do życia Federal National Mortgage Corporation, popularnie zwaną Fannie Mae – organizację, która zaczęła skupować od banków pożyczki hipoteczne spełniające rządowe standardy. Instytucja finansowa pożyczająca na zakup nieruchomości nie musiała już angażować kapitału na długi czas, nie zmniejszała swej możliwości kredytowania. W oparciu o te pożyczki zaczęto z czasem emitować obligacje – powstał wtórny rynek papierów hipotecznych. W obligacje te inwestują zarówno wielkie instytucje finansowe, fundusze emerytalne jak i osoby indywidualne, często o skromnych zasobach. Z czasem Fannie Mae i jej młodszy brat Freddie Mac stały się instytucjami prywatnymi, będącymi przedmiotem obiegu giełdowego, ale wciąż korzystającymi ze specjalnego statusu i wsparcia państwa.
Ponieważ ich misja to ułatwienie zakupu nieruchomości ludziom o skromnych zasobach, pożyczki skupowane przez Fannie i Freddie mają limitowaną wysokość, podwyższaną z biegiem czasu. Pożyczki te są odrobinę niżej oprocentowane niż te, które ich kryteriom nie odpowiadają. Bank bądź kasa oszczędnościowo-pożyczkowa, sprzedając dług hipoteczny Fannie lub Freddie ma wybór: może całkowicie wyeliminować zarówno swe ryzyko kredytowe (wynikające z ewentualnej niewypłacalności dłużnika) jak i ryzyko związane z wahaniami stóp procentowych albo też zachować obligacje i tego drugiego ryzyka nie eliminować, traktując obligacje jako własną inwestycję. Z kolei obligacje te jako aktywa banków są preferencyjnie traktowane przez rządowy system nadzoru.
Przez wiele lat trzymano je po prostu w portfelach. Z czasem zaczęto nimi obracać i to na coraz większą skalę. W 2006 r. dzienne obroty obligacjami Fannie i Freddie przekroczyły 250 mld dol. Z czasem do emisji obligacji hipotecznych przystąpili inni gracze – głównie banki inwestycyjne. Takie instytucje jak Merrill Lynch, Morgan Stanley, Bear Stearns czy Lehman Brothers kupują pożyczki hipoteczne od kredytodawców, agregują tysiące takich pożyczek, aby zdywersyfikować ryzyko, dzielą je na mniejsze kawałki i sprzedają. Na wszystkich tych operacjach świetnie zarabiają. Dziś rynek obligacji hipotecznych sięga 6,5 bln dol. i jest większy niż rynek obligacji rządu USA. Ale tylko połowa tego rynku to obligacje oparte na pożyczkach spełniających standardy Fannie i Freddie. Reszta to papiery emitowane przez banki inwestycyjne (finansowane częściowo przez nie same), a także przez zasobne w gotówkę tzw. fundusze hedgingowe. Są to fundusze, które zwykle obracają środkami małej liczby zamożnych inwestorów. Ich celem jest osiąganie zysku nie tylko na wzrostach, ale i na spadkach rynku, co jest uzyskiwane przez niekonwencjonalne strategie inwestycyjne.
Kredyt na słowo
Po to, żeby przyciągnąć klientów i zapewnić sobie wysokie opłaty za zarządzanie, fundusze hedgingowe muszą się wykazać wyższymi stopami zwrotu, niż oferuje to pasywne inwestowanie na amerykańskim rynku akcji. Ostatnie lata przyniosły gwałtowny dopływ kapitału do tych funduszy i spora ich część powędrowała właśnie na rynek sub-prime. Zasiliła w ten sposób firmy pożyczające na zakup nieruchomości klientom, których odrzucali tradycyjni pożyczkodawcy, jako że nie spełniali wymaganych kryteriów, nie byli w stanie udowodnić swej zdolności do spłaty zaciąganych długów.
Klientów na rynku sub-prime nie wypytywano szczegółowo o źródła dochodów, nie żądano od nich kopii oświadczeń podatkowych. A jeśli nawet pytano, to zwykle odpowiedzi nie weryfikowano. Dlatego też pożyczki sub-prime nazywa się czasem pożyczkami kłamców. W 2006 r. udzielono nowych pożyczek tego typu na kwotę 605 mld dol. Przypadło więc na nie ok. 20 proc. wszystkich nowych pożyczek hipotecznych.
Z ogłoszonych 13 marca br. danych Mortgage Bankers Association wynika, że w czwartym kwartale 2006 r. z 33,3 mln pożyczek hipotecznych w Ameryce prawie 6 mln, (czyli 18 proc.) przypadało na pożyczki sub-prime. Z kolei w przypadku prawie 18 proc. tych kredytów pożyczkobiorca albo zalegał co najmniej 2 miesiące ze spłatami, albo nieruchomość została mu już odebrana. Dla wszystkich pożyczek hipotecznych wskaźnik ten wynosił 6,14 proc.
Ostra jazda
Dzieje się tak nie bez powodu. W pierwszych latach bieżącej dekady nie tylko poluzowano standardy wymagane dla uzyskania kredytu i mniej uwagi poświęcono weryfikacji osób ubiegających się o kasę. Pojawiły się też i szybko rozpowszechniły nowe formy pożyczek: bardziej liberalne dla pożyczkobiorcy i bardziej ryzykowne w końcowym rozrachunku dla obu stron.
Dawniej reguły były następujące: na zakup domu klient wykłada trochę własnych pieniędzy, zwykle 20 proc. wartości nieruchomości, a na resztę zaciąga kredyt. Teraz pojawili się masowo kredytodawcy skłonni finansować całą transakcję. Kiedyś klient od początku stopniowo spłacał kredyt, następowała amortyzacja długu. Teraz pojawiły się pożyczki, w których klient płaci wyłącznie procenty i żadna amortyzacja nie ma miejsca – po latach jest winien dokładnie tyle samo, co pożyczył. Wreszcie rozpowszechniły się już poprzednio znane pożyczki o niskim, czasami bardzo niskim oprocentowaniu w pierwszych latach spłat, które to oprocentowanie zmienia się w zależności od wysokości stóp procentowych w momencie modyfikacji kredytu – po trzech, pięciu lub siedmiu latach.
Trzeba pamiętać, że pierwsze lata bieżącej dekady, wtedy gdy zaczął się boom na rynku nieruchomości, to w USA czas kilkunastu cięć stóp procentowych przez bank centralny. Trwały one aż do połowy 2004 r. Wszystko to razem prowadziło w nietrudnym do przewidzenia kierunku. Łatwiejszy dostęp do taniego kredytu na zakup nieruchomości w kraju, gdzie posiadanie domu jest częścią narodowego marzenia, spowodował eksplozję popytu. To z kolei pociągnęło za sobą wzrost cen nieruchomości. To tylko dodało apetytu nabywcom – jeśli nie kupię dzisiaj, to za rok będzie dużo drożej. A kredytodawcy stali się jeszcze odważniejsi – nawet jeśli pożyczkobiorca będzie miał kłopoty ze spłatami, to mam przecież pod zastaw nieruchomość o większej niż kiedyś wartości.
Od połowy 2004 r. miało natomiast miejsce kilkanaście kolejnych podwyżek stóp procentowych. To zaś oznacza, że w tym i w przyszłym roku miliony Amerykanów czeka podwyżka, czasem ostra, oprocentowania kredytów hipotecznych. Ilu wytrzyma 15–20-proc. wzrost miesięcznych spłat? Ilu będzie próbować refinansować kredyt? Ilu straci swe nieruchomości? To na razie pozostaje zagadką. Wiele wskazuje na to, że w najbliższych miesiącach sytuacja tylko się pogorszy.
Boom na rynku nieruchomości był w ostatnich sześciu latach ogromną siłą napędową amerykańskiej gospodarki. Nie tylko z oczywistych powodów (takich jak dodatkowe zakupy mebli, sprzętu gospodarstwa domowego etc.), ale także dlatego, że nieruchomość stała się skarbonką, do której sięgano i nadal się sięga przy rozmaitych okazjach. Kilku moich sąsiadów, inżynierów z Doliny Krzemowej, straciło pracę dwa, trzy lata temu. Jedni jej szukają, inni pracują nad własnymi pomysłami. Żaden przez ostatnie dwanaście miesięcy nie zarobił ani grosza. Żaden nie jest milionerem, a patrząc na nich, nie widzę zmian w standardzie życia. Z czego żyją? Z drugiej hipoteki, czyli pożyczki pod zastaw domu. Cały system jest nastawiony na to, żeby do takich zachowań zachęcić. Oprocentowanie nie tylko pierwotnej pożyczki hipotecznej, ale i tej wtórnej, która kiedyś nazywała się home improvement, czyli na poprawki w domu (bo teoretycznie miała być przeznaczona na dodatkową łazienkę, nowy dach czy lepszą kuchnię), idą na codzienną konsumpcję albo na nowy samochód.
Do 1990 r. dług hipoteczny amerykańskich gospodarstw domowych był mniejszy niż zadłużenie miejscowych korporacji. Dziś jest o 70 proc. wyższy i pod koniec 2006 r. wyniósł 9,7 bln dol. (patrz tabela). Jeśli dodać do tego kredyt konsumpcyjny bez zastawu, to zadłużenie gospodarstw domowych sięga 12 bln dol. Produkt krajowy brutto USA wynosi dziś 13,5 bln dol.
Mniejszy apetyt
W ostatnich tygodniach upadło kilkadziesiąt małych instytucji hipotecznych specjalizujących się w kredytowaniu klientów o nadwerężonej kondycji finansowej. Więcej pójdzie w ich ślady. Nie wydaje się, żeby podobny los spotkał jakikolwiek liczący się bank. Te były ostrożniejsze i zwykle pozbywały się kredytów hipotecznych niedługo po tym, jak ich udzielały. Porównanie obecnego kryzysu z bańką mydlaną firm internetowych jest o tyle chybione, że nieruchomość stanowiąca zastaw pod kredyt jest jednak coś warta, podczas gdy wartość wielu firm spadła niemal do zera. Ale reperkusje sięgną daleko poza bankructwo kilkudziesięciu firm hipotecznych. Jak daleko, trudno dziś przewidzieć.
Pewne jest, że kredytodawcy zaostrzą kryteria przyznawania pożyczek – z własnej woli lub z inspiracji organów regulacyjnych. Już to się zresztą dzieje. Ograniczony dostęp do kredytu oznacza, że klientom w kłopotach trudniej będzie refinansować stare pożyczki. Na rynek trafi też sporo nieruchomości odebranych niewypłacalnym dłużnikom. To wszystko może doprowadzić (w niektórych stanach już to widać) do spadku cen nieruchomości. Znacznie groźniejszy, choć kłopotliwy do przewidzenia, jest potencjalny wpływ tej sytuacji na zachowania amerykańskich konsumentów. Jeśli coraz trudniej będzie pożyczać pod zastaw domu (albo dlatego, że spadła jego wartość, albo dlatego, że kredytodawca mniej jest do tego skłonny), jak to się przełoży na popyt konsumpcyjny? O ile spadną zakupy nie tylko towarów i usług krajowych, ale też zagranicznych?
Amerykański deficyt w bilansie handlu towarami i usługami wyniósł w 2006 r. 765 mld dol., z czego niemal jedna trzecia przypada na wymianę z Chinami. Ten deficyt to praca dla milionów ludzi na świecie produkujących na potrzeby wiecznie nienasyconego konsumenta amerykańskiego. Co się stanie, gdy ten konsument z konieczności ograniczy teraz swój apetyt?
Chora Ameryka
Czy z ostatnich wydarzeń w Stanach płyną jakieś wnioski dla polskiego systemu finansowego? Jeszcze całkiem niedawno dostęp do kredytu hipotecznego był u nas trudny i banki pożyczały zwykle połowę wartości nieruchomości. Szybki wzrost cen ośmielił kredytodawców i pożyczkobiorców. Dziś banki prześcigają się w walce o klientów, oferują pożyczki sięgające 120 proc. wartości nieruchomości. Odwagi dodaje im wiara, że zważywszy na nieustanny wzrost cen na rynku, nawet wówczas, gdy klient przestanie spłacać, wierzyciel pozostanie bezpieczny. Po prostu zajmie drożejącą nieruchomość.
Przy tej okazji rodzi się jednak wiele pytań. Choćby o to, czy gdyby do takich sytuacji doszło, banki będą chciały na większą skalę zająć się obrotem nieruchomościami? Warto także pokusić się o refleksję na temat czynników napędzających wzrost cen domów, mieszkań i gruntów. Jaka część tego wzrostu w Polsce wynika ze spekulacyjnych zakupów inwestorów zagranicznych? Hiszpanie czy Irlandczycy, którzy kupują mieszkania w Warszawie, nie zamierzają się do nas przenieść. Kupują z myślą o tym, żeby sprzedać z zyskiem lub z zyskiem wynająć. Co się stanie, gdy zagraniczny inwestor, który płaci 7 tys. zł za m kw. mieszkania na dalekiej Woli, nie znajdzie nabywcy lub lokatora?
Polscy kredytodawcy, w przeciwieństwie do wielu zranionych dziś graczy na amerykańskim rynku hipotecznym, na razie nie mają problemu z dostępem do kapitału. Ich podstawowym źródłem finansowania są ich depozytariusze. Trzydzieści lat temu w Ameryce mówiono, że bankowość hipoteczną da się opisać za pomocą formuły 3-5-3. Płacisz klientom 3 proc. za ich depozyty, pożyczasz im na kupno domu na 5 proc. i o trzeciej po południu jedziesz na pole golfowe. Ale taki biznes dawno się skończył. Najpierw deregulacja i inflacja sprawiły, że trzeba było płacić więcej za depozyty. Potem okazało się, że nie wszyscy nabywcy są wypłacalni, a ceny nieruchomości, które stanowią zastaw pod pożyczkę, od czasu do czasu spadają.
Ameryka ma się dziś o co martwić. A gdy ona kicha, cała światowa gospodarka może łatwo dostać zapalenia płuc.
WIĘCEJ:
- Na długu - w kolejkach do banków coraz więcej 30-latków
- Nie za swoje - wielkie kredytobranie
- Policz, pożycz, kup - lepiej za cudze?
- Ofiary kredytu - czy człowiek może zbankrutować?