Kryzys na rynkach finansowych rozkręca się
Biada, idzie bieda
Machina światowych finansów, która działała całkiem dobrze, nagle jakby się zacięła. Czy czeka nas potężny globalny kryzys finansowy?

Od kilku miesięcy wszyscy nerwowo obserwujemy sytuację na rynkach finansowych. Inwestorzy martwią się załamaniem światowych giełd, instytucje finansowe nerwowo przeglądają swoje aktywa, szukając ukrytych w nich potencjalnych bomb, odpowiedzialne za politykę pieniężną banki centralne z niepokojem obserwują rosnącą inflację i rozważają, w jaki sposób zareagować na to zjawisko. Sprawnie działające dotąd narzędzia polityki pieniężnej zawodzą, a na rynek powróciła głęboka nieufność. Skąd wzięły się dzisiejsze kłopoty?

Żeby odpowiedzieć na to pytanie, warto krótko przypomnieć ostatnie 100 lat historii pieniądza i rynków finansowych. Wiek temu w całym cywilizowanym świecie obowiązywał pieniądz oparty na zasobach kruszców (złota i srebra). Operując takim pieniądzem nie trzeba było się obawiać ani gwałtownych skoków cen, ani pożarcia przez inflację realnej wartości oszczędności. Choć w obiegu ludzie używali głównie papierowych banknotów, wiedzieli, że w każdej chwili mogą je zamienić – po stałym kursie – na złoto. Poza pieniądzem istniały oczywiście inne aktywa finansowe, w których można było przetrzymywać oszczędności (lokaty bankowe, obligacje rządowe, akcje przedsiębiorstw). Jednak wielkość rynków tych aktywów była stosunkowo nieduża.

Sytuacja zmieniła się ostatecznie po dwóch wojnach światowych. Wszystkie państwa, z finansami zrujnowanymi przez wojenne wydatki i koszty odbudowy, zrezygnowały z wymienialności papierowego pieniądza na złoto po stałym kursie. Jako ostatnie zrobiły to na początku lat 70. Stany Zjednoczone. Od tej pory o wartości i stabilności pieniądza mogła już decydować tylko właściwa polityka monetarna (pieniężna), dbająca o to, by pieniądza nie pojawiło się na rynku zbyt dużo. Dzięki coraz większej wiedzy, w jaki sposób skutecznie prowadzić taką politykę, przez kilka dekad udawało się to całkiem nieźle.

Za wyjątkiem kilkuletnich zmagań z inflacją wywołaną dwoma szokami naftowymi z 1973 r. i 1979 r., banki centralne głównych krajów świata potrafiły utrzymać dynamikę cen na niskim poziomie. Był to okres dobrej kontroli polityki gospodarczej nad światem finansów: kto umiejętnie prowadził politykę monetarną, temu niestraszne były żadne zawirowania. Również te, które przychodziły z wahającej się giełdy. Ceny akcji oczywiście czasem spadały (w Czarny Poniedziałek w 1987 r. odnotowano największy w historii dzienny spadek indeksów na Wall Street – o 23 proc.), ale bez większych konsekwencji dla gospodarki i bez jakiejkolwiek reakcji ze strony banków centralnych. Rolą banków była dbałość o pieniądz. A kto chciał lokować swoje pieniądze na giełdzie – robił to wyłącznie na własne ryzyko.

Wszystko to zaczęło funkcjonować nieco inaczej od końca lat 80. Z jednej strony byliśmy świadkami wspaniałego rozkwitu rynków finansowych. Reformy przeprowadzone w najważniejszych gospodarczo krajach świata spowodowały pojawienie się zjawiska ludowego kapitalizmu – właścicielami akcji i różnorodnych aktywów finansowych stały się miliony ludzi, a nie jak dawniej garstka kapitalistów. W miarę potęgowania procesu starzenia się ludności do grona wielkich graczy finansowych dołączyły fundusze emerytalne, poszukujące sposobów korzystnego ulokowania składek przyszłych emerytów.

W globalizującej się gospodarce inwestorzy zaczęli poszukiwać szans zarobku na całym świecie. Dzięki nowym technologiom mogli bez żadnych oporów dokonywać transakcji na wszystkich kontynentach. Sprzyjała temu powszechna liberalizacja rynków finansowych (w naszym regionie świata związana z upadkiem komunizmu). Wszystko to razem tworzyło gigantyczny popyt na aktywa finansowe. A gdzie jest popyt, pojawia się i podaż. Wartość oferowanych na globalnym rynku akcji i obligacji (zarówno emitowanych przez rządy, jak przez podmioty prywatne) rosła w ciągu ostatnich kilkunastu lat ponad dwukrotnie szybciej od wzrostu globalnego produktu (PKB). A jednocześnie gigantyczną karierę zrobiły całkiem nowe aktywa – tzw. instrumenty pochodne, oparte na zupełnie innych wskaźnikach: przyszłych cenach akcji, stopach procentowych, cenach surowców, spłacie kredytów hipotecznych, a nawet kształtowaniu się pogody. Nie są one odbiciem realnej gospodarki, a raczej rodzajem wirtualnych zakładów dotyczących przyszłego przebiegu procesów finansowych.

Jeśli więc tradycyjne finanse uważamy za lustrzane odbicie realnej gospodarki (czasem nieco wyolbrzymione, czasem odwrotnie, ale jednak z nią powiązane), rynek instrumentów pochodnych stanowi odbicie tradycyjnych finansów w kolejnym lustrze – w dodatku lustrze wielokrotnie powiększającym. Rynek ten rósł bowiem w gigantycznym tempie: 20 lat temu niemal nie istniał, 10 lat temu nominalna wartość instrumentów pochodnych, którymi obracano, wynosiła około 50 bln dol. i była niewiele większa od globalnego PKB. Dziś wynosi już ponad 500 bln dol. i przewyższa globalny PKB blisko dziesięciokrotnie!

Z drugiej jednak strony mogło się wydawać, że z pieniądzem i polityką pieniężną wszystko jest w porządku. Od czasu zduszenia na początku lat 80. inflacji spowodowanej szokami naftowymi dynamika cen w wiodących gospodarkach świata znalazła się ponownie pod dobrą kontrolą. W bankach centralnych zaczęło narastać poczucie sukcesu i niebezpieczna myśl, że stan taki może trwać wiecznie. Coraz powszechniejsze stały się opinie, że w gruncie rzeczy o inflacji nie decyduje wcale kontrola nad ilością pieniądza i – choćby pośrednio – nad tym, co dzieje się na rynkach finansowych, ale swoisty bankowy PR. Innymi słowy, umiejętność przekonania uczestników rynku, że ceny pozostaną stabilne.

Zmian stóp procentowych nie traktowano już w kategoriach oddziaływania na popyt przez różne instrumenty finansowe (tak jak przez lata rozumiała je polityka pieniężna), ale raczej jako swoistą gestykulację. Zwiększając np. stopy o 0,25 punktu procentowego bank centralny dawał do zrozumienia, że serio będzie traktował swój cel inflacyjny i nie dopuści do jego przekroczenia. Jeśli tylko uczestnicy rynku uwierzyli w tę determinację, inflacja rzeczywiście pozostawała pod kontrolą. A jeśli jednocześnie ilość pieniądza w obiegu nadmiernie rosła? Cóż, nie było z tym większego problemu. Alan Greenspan – wówczas szef banku centralnego USA, czyli Fed – cierpliwie tłumaczył, że połączenie szybkiego wzrostu popytu z utrzymującą się niską inflacją jest należnym nam darem niebios, uzyskanym dzięki postępowi technologicznemu w gospodarce (głównie rozwojowi Internetu). W rzeczywistości prawda była prostsza: dodatkowo wypuszczane na rynek pieniądze mogły bowiem z łatwością skierować się nie na rynek dóbr (gdzie efektem byłby wzrost cen), ale na wielokrotnie większy rynek aktywów finansowych. A tego, że ceny owych aktywów rosną, statystyka nie traktuje jako inflacji.

Z czasem na tej pięknej konstrukcji zaczęły jednak pojawiać się rysy. Rozpoczęły się ataki spekulacyjne na waluty poszczególnych krajów i bolesne kryzysy walutowe. Nadmuchane nadmiernym popytem rynki giełdowe co jakiś czas przeżywały załamania. Zawierający gigantyczne transakcje na rynkach instrumentów pochodnych dilerzy doprowadzili do spektakularnych bankructw wielkich banków. Wreszcie nadszedł jednak 2007 r., a wraz z nim prawdziwe kłopoty. Spadek zaufania do jednego ze sztucznie nadmuchanych instrumentów finansowych – obligacji opartych na amerykańskich kredytach hipotecznych podwyższonego ryzyka – spowodował poważne perturbacje na całym rynku, których efektem było silne tąpnięcie na głównych giełdach świata. Zgodnie z tradycyjną logiką działania banków centralnych właściwie nie należało na to w żaden sposób reagować. Tak zresztą zalecali działać ortodoksyjni ekonomiści (w swoim oświadczeniu sprzed niecałego roku jeden z członków zarządu banku centralnego Szwajcarii przypomniał, że na giełdzie gra się na własne ryzyko, a żaden bank centralny nie ma obowiązku ratować zysków giełdowych inwestorów).

W USA przeważyła jednak inna opinia. Stwierdzono, że w dzisiejszym świecie wydatki konsumpcyjne społeczeństw krajów rozwiniętych w tak wielkim stopniu zależą od oceny stanu oszczędności (a nie tylko od bieżących dochodów), że akceptacja poważnego i trwałego załamania na giełdach i rynkach finansowych mogłaby wpędzić gospodarkę – zwłaszcza amerykańską – w potężną recesję. A że ponad połowę oszczędności Amerykanów stanowią akcje i udziały w funduszach inwestycyjnych, Fed (bank centralny USA) zaczął gwałtownie obniżać stopy procentowe po to, by ułatwić sytuację zaangażowanych w ryzykowne operacje instrumentami pochodnymi banków, a pośrednio wpłynąć w ten sposób również na sytuację na giełdzie.

Z punktu widzenia tradycyjnej polityki pieniężnej to herezja. Ale w świecie, w którym łączna wartość akcji na rynku (czyli tzw. kapitalizacja giełd) znacznie przekracza ilość pieniądza, a wartość znajdujących się w obiegu instrumentów pochodnych jest od niej kolejne kilka razy większa, obawy Fed przed możliwymi konsekwencjami dalszego załamania się rynku finansowego przeważyły nad wszelkimi obawami dotyczącymi inflacji.

A tymczasem – żeby sytuację utrudnić – z inflacją również nie jest dobrze. Gwałtowny wzrost gospodarczy w krajach rozwijających się (zwłaszcza w Chinach) zaowocował nadwyżką popytu nad podażą podstawowych surowców i żywności. To dało na całym świecie potężny impuls inflacyjny w ciągu kilku miesięcy, odsyłając w niebyt nadzieje, że banki centralne, poprzez swój bankowy PR, dobrze kontrolują dynamikę cen. Jednocześnie silne osłabienie dolara (na które Amerykanie zasłużyli sobie wieloletnią beztroską konsumpcją ponad stan, możliwą w znacznej mierze dzięki zbyt łagodnej polityce Fed w latach 90.) sugeruje koniec względnego spokoju na rynkach walutowych. Sytuacja Fed jest więc teraz rozpaczliwie trudna. Z punktu widzenia polityki pieniężnej (walki z inflacją) powinien podwyższać swoje stopy procentowe, z punktu widzenia obaw o stan rynku finansowego – powinien je obniżać. Grozi więc scenariusz naprawdę czarny – scenariusz stagflacji (przerabiany już w latach 70. podczas kryzysów naftowych), czyli sytuacji, w której Fed nie będzie w stanie ustrzec gospodarki USA ani przed recesją, ani przed inflacją.

Nie da się ukryć, że polityka pieniężna znalazła się na świecie w kryzysie. Gwałtowny i niekontrolowany rozwój rynków finansowych spowodował, że tradycyjne instrumenty walki z inflacją i niestabilnością gospodarczą już nie wystarczą. Czy czeka nas w takiej sytuacji potężny globalny kryzys finansowy? Czy pojawią się propozycje zwiększenia kontroli nad rynkami, zwłaszcza w odniesieniu do instrumentów pochodnych? Jak powinien w takiej sytuacji zachować się kraj o stosunkowo niedużej gospodarce, taki jak Polska? Czy jak najszybciej wprowadzić euro? Czy wręcz odwrotnie, poczekać aż sztorm ucichnie? Te wszystkie pytania szybko stają się bardzo aktualne. Ale niestety, nie ma na nie jak dotąd jasnej odpowiedzi.

Witold M. Orłowski

WIĘCEJ:

  • Dołujący wzrost: Przyzwyczailiśmy się do niskiej inflacji. Dziś widać, że trochę za szybko i za łatwo.
  • W poszukiwaniu utraconych zysków: Choć po ostatnich spadkach na giełdzie miłość Polaków do funduszy inwestycyjnych nieco przygasła, eksperci radzą, by nie obrażać się na nie zbyt długo. To wciąż atrakcyjny i nowoczesny sposób pomnażania pieniędzy, pod warunkiem, że korzystamy z niego rozważnie.

Aktualności, komentarze

W nowej POLITYCE

Zobacz pełny spis treści »

Poleć stronę

Zamknij
Facebook Twitter Google+ Wykop Poleć Skomentuj