Jakie mamy korzyści z ujemnych stóp procentowych

Świat nie kończy się na tafli lustra, o czym przekonała się brylująca teraz na ekranach kin Alicja z krainy czarów. Wystarczy przejść na drugą stronę i wszystko staje na głowie. A zbyt długa transgresja sprawia, że coraz trudniej rozeznać, która strona jest prawdziwa. Zresztą cała książka „Po drugiej stronie lustra...” Lewisa Carrolla to do pewnego stopnia lustro: z pozoru bajka, ale gdy się zastanowić, niedaleko jej do traktatu filozoficznego dla dorosłych. Carroll skłania czytelnika, aby od czasu do czasu sprawdził, co się stanie, jeśli wszystko postawi na głowie. I wygląda na to, że przekonał do tego zabiegu kilku ważnych bankowców. Przyjmijmy na chwilę lustrzaną logikę Carrolla. Po drugiej stronie Alicja trafia na bank. Wchodzi do środka, a tam wita ją szalony kapelusznik i od ręki proponuje pożyczkę. Długoterminową. Dziewczynka, nieco zdezorientowana, odpowiada, że nie ma pomysłu, co zrobić z tymi pieniędzmi. Szczególnie że ekonomia – tak jak wszystko po drugiej stronie – również jest postawiona na głowie. Kapelusznik nalega, prosi, w końcu proponuje Alicji, że jej zapłaci, jeśli tylko weźmie tę cholerną pożyczkę. Kto by się nie zgodził? I tu pojawia się to typowo Carrollowskie, na pozór tylko absurdalne pytanie: czy wciąż wiemy, która strona lustra jest prawdziwa? 1. Już od kilku miesięcy 758 duńskich rodzin z kredytem hipotecznym w Realkredit Danmark dostaje od banku pieniądze. Do wysyłanego pocztą kwartalnego rozliczenia bank dołącza czek na kilkaset koron. I nie jest to wcale nagroda za sumienność i punktualność spłat. Przeciwnie, bank będzie zachwycony, jeśli jego klienci spóźnią się z przelewem. Wszystko dlatego, że „parzą go” pieniądze – dlatego robi, co może, aby mieć ich u siebie jak najmniej. W tym celu duńskie banki nie tylko oferują kredyty z dopłatą, ale również pobierają coraz większe opłaty za prowadzenie kont oszczędnościowych. Tu aż takiej rewolucji nie ma, bo w Europie Zachodniej klienci banków już dawno temu pożegnali się z oprocentowaniem tych kont. Jednak kara za oszczędzanie – wpłacasz 100 koron, a po roku masz 99 – to coś nowego. Ta korona, żadna w końcu fortuna, jest jednak konsekwencją przejścia na drugą stronę lustra – początkiem czasów ujemnych stóp procentowych. Duńscy bankowcy nie działają wbrew swojemu interesowi. Do pozbywania się pieniędzy skłania ich Nationalbanken, duński bank centralny. Według zasady przyjętej w bankowości bank centralny dba m.in. o stabilność zwykłych banków w kraju. Dlatego nakłada na nie obowiązek posiadania rezerw na jego własnych kontach – jako kapitałowe zabezpieczenie ich działalności. Wszystko to, co przekracza minimalny poziom rezerw, jest właśnie obłożone ujemnymi stopami. Banki płacą więc karę za przetrzymywanie zbyt wielkich pieniędzy, i dlatego chcą się ich pozbyć. Gdyby cała sprawa dotyczyła tylko Danii, rzecz można by skwitować jako przejaw ekscentryzmu, bez wpływu na światową gospodarkę. Ale na drugą stronę lustra przeszli już Szwedzi, Norwegowie, Szwajcarzy. Mało? Ujemne stopy od ponad dwóch lat obowiązują w strefie euro i w Japonii. Nawet Amerykanie zastanawiają się nad ich wprowadzeniem. Już ponad 25 proc. globalnego PKB pochodzi z krajów, w których obowiązują ujemne stopy. Według noblisty Josepha E. Stiglitza, obserwującego dyskusje na poziomie banków centralnych, wkrótce ta anomalia może objąć większość rozwiniętego świata. I wtedy może się niepostrzeżenie okazać, że druga strona lustra jest już pierwszą. 2. Idea stóp procentowych, czy w ogóle oprocentowania, jest punktem wyjścia całego myślenia o kapitalistycznej ekonomii. To jakby prawo ciążenia – zasada pochodząca wprost z natury: pieniądze muszą kosztować, dlatego płacimy za nie w przypadku pożyczki, czyli są dodatnio oprocentowane. Biorąc pożyczkę, deklarujemy, że oddamy całą pożyczoną sumę i jeszcze kilka procent. W przeciwnym razie, jaką motywację miałby pożyczający? Chce przecież, aby jego pieniądze krążyły i same się pomnażały. Ta zasada działa też w drugą stronę. Banki przyjmują depozyty, obiecując, że oddadzą więcej. Te pieniądze inwestują, to z kolei przynosi im zwrot i część z tego dostaje się nam w formie kilku procent na koncie oszczędnościowym. Cała idea bankowości opiera się więc na tej prostej zasadzie: jak najtaniej pożycz od innych, a sam pożycz innym jak najdrożej. W tym przedziale mieszczą się wszystkie zyski banków. Ale też pomyślność takich instytucji finansowych, jak towarzystwa ubezpieczeniowe i emerytalne czy rynku obligacji. Wszystkie one są oparte na założeniu, że z czasem pieniądz daje pieniądz. Ujemne stopy procentowe burzą całą tę konstrukcję. Dlaczego więc banki centralne tak teraz ryzykują? Ich podstawowym zadaniem jest osiągnięcie celu inflacyjnego. Chodzi o to, aby waluta, która jest pod ich opieką, stabilnie, nieznacznie traciła na wartości. Takie lekkie osłabienie (w Polsce cel inflacyjny to 2,5 proc. w skali roku, w strefie euro – 2,0 proc.) najlepiej sprzyja rozwojowi gospodarczemu. Zarówno zbyt wysoka inflacja, jak i wzrost wartości pieniądza (deflacja) paraliżuje biznes. Najważniejszym narzędziem utrzymania tej równowagi są właśnie zmienne stopy procentowe. Wysokie stopy wyhamowują inflację – wtedy bardziej opłaca się trzymać pieniądze w bankach, bo oprocentowanie na kontach jest wyższe niż przewidywany zwrot z inwestycji tych pieniędzy w jakiś biznes. To zasysa kapitał z rynku, pieniędzy jest mniej i ich wartość rośnie lub przynajmniej przestaje spadać. Niskie stopy działają odwrotnie. Trzymanie pieniędzy w banku przestaje się opłacać, jest ich więcej na rynku, więc tanieją – rośnie inflacja. 3. Większość banków centralnych musi jednak myśleć również o wzroście gospodarczym. I tu też powinny przydać się stopy. Po kryzysie finansowym z lat 2007–08 wiele z nich zostało obniżonych, aby sprowokować biznes do inwestycji i zniechęcić do oszczędzania. Ale kolejne obniżki niewiele dały. Na rynku brakowało pieniędzy, co wiązało się m.in. z przeważającym wśród biznesu przekonaniem, że wzrostu nie będzie. Z takiej perspektywy tani kredyt nie miał większego znaczenia. Ale ten kredyt zatrzymywał się też na poziomie wielkich instytucji finansowych, które zaczęły odkładać na gorsze czasy, nie docierając do mniejszych banków realnie obsługujących biznes. Gdy stopy zbliżyły się do zera, banki centralne zawahały się – nie chciały przekraczać lustra, nie wiedząc, co jest po drugiej stronie. Wtedy sięgnęły po inny niekonwencjonalny środek – dodruk pieniądza. Ten zabieg, zwany luzowaniem ilościowym (quantitative easing – QE), polega na tym, że banki centralne „tworzą” elektronicznie pieniądze na swoich kontach i kupują za nie obligacje, głównie od banków komercyjnych. Tanio pożyczają im w ten sposób pieniądze – znów z myślą, że one pożyczą je dalej biznesowi. Systemu bankowego to nie przepchało. Zamiast pożyczać dalej pieniądze z QE, banki komercyjne zaczęły odkładać je na kontach rezerwowych w bankach centralnych. W USA poluzowanie ilościowe doprowadziło do tego, że ponadobowiązkowe rezerwy amerykańskich banków skoczyły z 1,9 mld dol. w 2008 r. do 2,6 bln (!) w 2015 r. Ten sam program w strefie euro zwiększył nawis rezerw z 1,8 mld euro (2008 r.) do 158 mld (2013 r.). Pożyczki nie drgnęły, wzrost gospodarczy zastygł, a w strefie euro okresowo zaczęła pojawiać się deflacja. To wówczas banki centralne postanowiły przebić się z poziomem stóp na drugą stronę zera. Przy takim poziomie ponadobowiązkowych rezerw – brzmiał argument – ujemne stopy zmuszą banki komercyjne do pożyczania, nawet jeśli miałyby do tego dopłacić (bo stracą jeszcze więcej, jeśli zostawią pieniądze na kontach). Takie sztuczne nakręcenie pożyczek nie zmniejszy rezerw, bo jeśli – dajmy na to – bank udzieli pożyczki na samochód, to diler, który na tym zarobi, z powrotem włoży te pieniądze do systemu, wpłacając je na konto. Ale przynajmniej rozrusza to gospodarkę, bo będzie trzeba wyprodukować kolejne auto. Inna sprawa, że poszukiwania chętnych na te kredyty wciąż trwają. 4. Jak w przypadku Carrollowego lustra, przejście na drugą stronę ma konsekwencje. Banki komercyjne, szczególnie te pod koniec łańcucha finansowego, bardzo niechętnie „transmitują” coraz niższe i ujemne stopy procentowe na swoich klientów detalicznych. One stoją przed realnym niebezpieczeństwem, że następni w tym łańcuchu, czyli właśnie ich klienci, mogą w końcu wycofać swoje depozyty. Bo przecież nawet schowana w tapczanie gotówka jest oprocentowana na poziomie zero, czyli lepiej niż ta na kontach oszczędnościowych w coraz większej liczbie państw zachodnich. Przyjmując, dla uproszczenia, że w średniej wielkości bankach przy normalnej działalności kredytowej gotówki starcza na pokrycie od ręki ok. 10 proc. wartości depozytów, ucieczka zaledwie co dziesiątego klienta przed ujemnym oprocentowaniem jego oszczędności sprawi, że bank stanie się niewypłacalny. Oczywiście klienci nadal chętni są płacić za bezpieczeństwo swoich pieniędzy (domowa kasa pancerna nie jest tania) i wygodę przy zarządzaniu swoim kapitałem, ale gdzieś musi być granica. Przy poziomie –1 proc., –2? I kto będzie miał odwagę to sprawdzić? Część zwolenników ujemnych stóp twierdzi, że z tego powodu trzeba zakazać gotówki. Od kilku lat przymierza się do tego Szwecja, jeden z pionierów ujemnego oprocentowania. W krajach o podobnym zaawansowaniu technologicznym nie jest to już mrzonka. Dochodzi jeszcze aspekt podatkowy: wpływowy amerykański ekonomista Kenneth Rogoff wskazuje, że na jednego obywatela USA przypada ok. 4 tys. dol. w gotówce. I większość tych pieniędzy służy do ukrywania transakcji przed amerykańskim fiskusem. Tu jednak problem znów polega na tym, że jeśli Ameryka zakazałaby dolara w g